سکه یا استارت‌آپ؟

افراد بسیاری از من در مورد اینکه آیا ارزش فلان استارت‌آپ واقعی است سوال می‌کنند، چه آن زمان که برای مثال شنیدند ارزش دیوار از ۱۰ میلیارد تومان گذشت و چه امروز که ارزش آن از ده‌ها میلیارد تومان می‌گذرد.
در برخورد با پدیده ارزش‌گذاری استارت‌آپ‌ها همیشه سوالات زیادی در ذهن مخاطب است و افراد زیادی سعی می‌کنند با پذیرش قیمت و بعد توجیه معکوس آن تا حدی از ابهام بکاهند و رنگ واقعیت به آن بدهند.
اینکه واقعاً روش ارزش‌گذاری استارت‌آپ‌ها در بازار ایران به چه میزان صحیح است و چرا همواره به دید شک به آن نگریسته می‌شود واقعاً ریشه در کجا دارد؟ چرا این موضوع در بازارهای دیگر و در کشورهای دیگر به این میزان مبهم و آلوده به شک نیست؟ برای بررسی این موضوع بهتر است به ریشه برگردیم و ببینیم چرا ارزش‌گذاری استارت‌آپ‌ها اصلاً مهم است.
سال‌ها پیش که یک کارآفرین تصمیم به ایجاد شرکت یا کارخانه داشت باید طرح کسب‌و‌کار آماده می‌کرد و در آن طرح اثبات می‌کرد که فعالیت تجاری‌اش منجر به «سود» می‌شود. در غیر این صورت کسی حاضر نبود با او مشارکت کند و هیچ بانکی هم حاضر نبود طرح و ایده‌اش را فاینانس کند. در آن زمان و حتی همین امروز هم کسب‌وکارهایی که «ارزش» خود را صرفاً با سوددهی خود معین می‌کنند ابهام خاصی در ارزش‌گذاری ندارند و عمدتاً معامله در مورد آنها به راحتی یا راحت‌تر
صورت می‌گیرد.
مشکل کسب‌وکارهای استارت‌آپی این است که اگر هدف خود را سوددهی صرف یا به سود رسیدن سریع تعریف کنند، هویت و ارزش واقعی آینده‌شان را قربانی کرده‌اند و اینجاست که فلسفه حضور سرمایه‌گذاران فرشته و خطرپذیر معنا پیدا می‌کند. این افراد به «امید» کسب بازگشت‌های بعضاً ۱۰ تا چند ۱۰ برابری ریسک کرده و پول خود را وارد چرخه این اکوسیستم می‌کنند. تا اینجای کار به نظر می‌رسد مشکلی وجود ندارد، پس اصل مشکل کجاست؟ به نظر من اصل مشکل در ابهام ارزش‌گذاری نیست، بلکه در کمبود تعداد معامله‌های خروج یا همان اگزیت است.
قیمت واقعی کسب‌وکارها زمانی معنا پیدا می‌کند که دیگری حاضر شود سهام مالک فعلی را به قیمت بازار بخرد و پدیده اگزیت صورت پذیرد. اهمیت پدیده اگزیت در کجاست و چرا در ایران این موضوع به نسبت جاهای دیگر دنیا باز مهم‌تر است؟
حقیقت این است که در کشوری که ظرف بازه زمانی کمتر از هفت سال ارزش ریال حدود هشت برابر سقوط کرده و از طرفی پول نقد از هر چیز ارزشش بیشتر شده است،‌ به نظرم نبود فرصت اگزیت یا به تعبیری نبود شانس نقدپذیری دلیل اصلی این ابهام در ارزش‌گذاری‌ها خواهد بود.
فرض کنید زمانی که ما در دیجی‌کالا ورود کردیم دلار کمتر از هزار تومان بود و امروز که در مورد این شرکت صحبت می‌کنیم ارزش دلار حدود هفت تا هشت هزار تومان است (من این نرخ را بر اساس شرایط بازار سکه و طلا و خودرو تخمین می‌زنم)؛ این یعنی اگر سرمایه‌گذاری در دیجی‌کالا بازگشت ۱۰ برابری در ارزش هم داشته باشد، من به عنوان سرمایه‌گذار متضرر شده‌ام. دقت داشته باشید که فروش سکه سریع و بدون دغدغه و ریسک اجرایی اتفاق می‌افتد، اما در مورد سهام یک استارت‌آپ این امر به سادگی صورت نمی‌گیرد ضمن اینکه با فرض فروش سهام دیجی‌کالا بدون هیچ تخفیفی حداقل ۲۵ تا ۳۰ درصد این پول به عنوانCarried Interest کسر می‌شود. چرا که اگر من فقط سکه طلا خریده بودم، با توجه به شانس نقدپذیری بالا، راحت‌تر می‌توانستم سرمایه‌گذاری‌ام را به پول نقد رایج تبدیل کنم. این بدان معناست که من حداقل باید انتظار بازگشت صد برابری داشته باشم تا با یک سرمایه‌گذار ریسک‌پذیر در سیلیکون‌ولی در منظر بازگشت سرمایه از یک سرمایه‌گذاری استارت‌آپی هم‌عرض شوم.
من اگر به این معادله شاخصه‌های ریسک‌های دیگر را هم اضافه کنم، نتیجه ضرایب بالاتری را نیز در خود خواهد داشت. فراموش نکنید که شانس پیدا شدن یک استارت‌آپ مثل دیجی‌کالا یا کافه‌بازار در سبد یک VC زیر یک درصد است.
حال اگر دیجی‌کالا یا کافه‌بازار را سوگلی‌های اکوسیستم بدانیم و با توجه به ارزش روزی که ما در آنها ورود کردیم، شاید بتوانیم به راحتی درک کنیم که قیمت امروزی در مورد ارزش آنها آنچنان هم بالا نیست. پس مشکل در ارزش‌گذاری نیست؛ مشکل در این است که بازارهای ثانویه برای خرید و فروش سهام وجود ندارد و متاسفانه با شرایط اقتصادی امروز امید به بازگشت‌های چند برابری بسیار کاهش پیدا کرده است. اگر تکثر در خرید و فروش صورت گیرد و بازارهای مالی متنوع برای این اکوسیستم فراهم شود، آن زمان قیمت‌ها هم معقول‌تر و هم واقعی‌تر جلوه خواهند کرد.
همه اینها در نهایت باعث می‌شود ابهام در ارزش‌گذاری‌ها زیاد و زیادتر شود و همواره به ارزش این کمپانی‌ها به دیده شک بنگریم.
اگر نخواهیم این ارزش‌گذاری‌ها را به رسمیت بشناسیم،‌ پیام خطرناکی به اکوسیستم خواهیم داد و آن این است که خرید سکه و خودرو پرادو امری‌ است منطقی‌تر و این یعنی فاجعه.
البته ما باید به قضاوت و قاعده بازار احترام بگذاریم و در پایان این سوال را مطرح کنیم که اگر قصد حمایت از نخبگان و استعدادهای ملی خودمان را داریم، نقش ما و متولیان امر در معادله ارزش‌گذاری کجاست؟ آیندگان رفتار ما و فرصت‌های ما را قضاوت خواهند کرد، البته اگر اهمیتی بدهیم. ما در قبال خلق ثروت برای آیندگان مسئولیت داریم.